全球投资市场的资金派对，已经在今年宣告终结。由于美国联准会（FED）已经确立升息的步调，更对外释出缩减资产规模的具体计划，意味着投机资金将在未来陆续回流美国。这对于各类投资、企业营运还有全球经济，都将带来巨大的影响。

台湾通膨问题有多严重？从最近一次的货币政策变化就看得出来。

三月中的理监事会议后，台湾央行出乎外界预料地将重贴现率从1.125%调高到1.375%，不但终结了从2016年至今将近5年的降息循环，0.25个百分点的升息幅度，更创下十多年来的纪录（图1）。果然，随后在4月初发布的消费者物价指数（CPI）年增率，显示三月份的物价上涨幅度，已经来到令人咋舌的3.27%。这也是为什么台湾央行总裁杨金龙在记者会上不断暗示，今年仍然有继续升息的可能。

图1：近10年来台湾重贴现率变化

来源：http://www.cbc.gov.tw

美国通膨问题，短期内难以解决

美国的通膨问题更加严重。去年年中时，联准会总裁包威尔（Jerome Powell）还声称物价上涨仅是短期现象的信心喊话，现在早已不攻自破。在一年不到的时间内，美国的CPI年增率就从2%翻了四倍，而生产者物价指数（PPI）也突破了10%（图2）。由于全球物流塞港的现象尚未纾解，再加上俄乌战争造成的原物料及农产品价格高涨，未来数月内PPI回稳恐怕相当不易，意味着生产成本只会持续垫高。因此，就算联准会今年内持续升息，美国的通膨也很难迅速降温。

图2：2018年至今美国CPI年增率、PPI年增率变化

来源：https://www.bls.gov（统计至2022年2月）

为了加大压抑物价的力道，联准会也已经准备从5月开始，进一步缩减资产负债表的规模，也就是外界俗称的「缩表」。根据最新发布的三月份联准会公开市场操作委员会（FOMC）会议记录，联准会极度有可能从5月开始，逐月释出所持有的金融资产部位，其中美国国债的每月释出上限为600亿美元，而房贷抵押债券（MBS）的上限则为450亿美元。

比起温吞的政策利率调整，缩表造成的影响将更为巨大而且直接。利率升降影响的是存、放款市场的价格，例如利率调升后借款人的利息负担可能因而上升，进而影响其借款意愿，不过银行确实因此而紧缩放贷的效果，往往需要数月才能显现，甚至需要连续数度升息才能达成压抑通膨的目标。相反地，缩表是直接从金融市场上取走资金，不但可以立刻看到政策效果，而且受影响的不单是存放款业务，几乎所有金融市场的参与者都会受到影响。

联准会资产庞大，缩表效应难以预料

事实上，缩表后的经济情势会如何，现在没有任何人敢打包票。众所周知的是，联准会首次推动量化宽松（QE）政策，是为了因应2008年金融海啸，之后随着情势趋缓，联准会才透过升息、减少购债规模来缓步退场（图3）。不过，因应这两年的新冠疫情，联准会在2020年再度祭出QE政策，购债额度也远胜于前一次金融海啸期间。问题是：前一次的QE之后，金融市场还有相当长的时间来消化各种负面效果，但这一次联准会必须加大升息跟缩表的力道来对抗通膨，经济环境能否承受这波冲击呢？

图3：2008~2022年联准会资产规模变化（单位：百万美元）

数据源：https://www.federalreserve.gov/

唯一能确定的是，过去习以为常的便宜资金，未来将不再复见。货币紧缩的政策方向一确定，资金借贷的成本就会逐渐提高，游资的获利空间也会缩小。因此，首当其冲的，将是被投机资金炒作的各项资产，像是股票、债券、房地产等，都会面临一波不小的修正。

再者，当资本市场降温、借款利率又增加，企业不论是用借贷或者股权来筹资，成本都将大增，连带影响投资意愿。换句话说，在资金成本的压力下，体质不佳的企业将有一段苦日子要过了。

同样的问题也会发生在国与国之间。就国际层面来看，在升息与缩表双重推动下，美元也可望持续升值，其他国家——尤其是经济规模不大、外债比又高的开发中国家，货币也会面临贬值风险，筹资成本将节节高升。这个时候，如果无法及早因应美元的强势升值，恐怕最快在下半年就会看到这些开发中国家发生主权债务问题，

总之，这波经济转向才刚开始，身处其中的我们只能多加小心了。

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