FED前主席叶伦（Janet Yellen）公开表示，当前的美国国债利率曲线斜率非常平缓，跟过去不一样，也比较容易出现倒挂的情形，象征投资人担忧美国经济将陷入衰退，Fed或许得在某个时间点考虑降息。美国经济成长的确在趋缓中，但不是很有陷入衰退的可能性，金融市场对于她的提醒，转为负面的情绪上升了。

全球经济最强的大型经济体，美国在2018年下半年以来，进入景气修正期，面对中国和美国的贸易战，美国制造业明显降温，象征民间消费的零售销售年增率也在降温，美国股市2018年底大暴跌，美国政府2019年初又遇到政府关门，原本相对稳定的美国景气，似乎令人担心了，掌管货币政策的联准会（FED），对于货币政策的拿捏，从2018年第三季的相对鹰派，半年内转变为相对鸽派，不仅2019年预期升息次数降为零，甚至2019年内很可能资产负债表（Balance sheet）都暂停缩减了。

图1：2014年至今美国制造业PMI变化

数据源：https://tradingeconomics.com

图2：2014年至今美国零售销售年增率（单位：%）

数据源：https://tradingeconomics.com

美国景气扩张，还能持续一阵子

没错，美国十年来的景气复苏，确实很可能在美国总统大选年，画下休止符，但是2019年还是有喘息空间的，美国景气不会那么快就走下坡，一来是美国的民间消费力，会比市场预期的还更强劲，二来是美国许多经济数据在2019年下半年以后，会进入相对低基期的环境，这会有利于景气扩张时间的延长。

图3：2007〜2011年美国年度GDP成长率

数据源：https://tradingeconomics.com

2008年第四季，美国年度GDP成长率连四季负成长，不过相对低基期，让后面连四季景气跟着大反弹，这对于建立市场信心是非常重要的，因为景气触底反弹，让企业开始恢复扩大投资和雇员的动力，有就业才能带动民间消费力，继续维持经济成长的滚轮。

图4：1980年至今美国初领失业救济金人数

数据源：https://tradingeconomics.com

图5：1980年至今美国续领失业救济金人数

数据源：https://tradingeconomics.com

美国经过长期的经济复苏以后，就业人口不断创历史新高，许多家庭的收入进入稳定期，民间财富和储蓄累积了一定的能量，这支撑了美国近年来的民间消费稳定成长，虽然还是有美国人以债度日，不过以整体美国人的财务统计来看，美国人的民间负债占可支配的所得比重已经降到40年来的相对低点，储蓄率还维持在消费率之上，美国人透支消费的情况还不到非常严重的地步，经济还不至于在2019年就出现崩溃，然后进一步导致景气衰退。

图6：1980年至今美国负债对个人可支配所得比重

数据源：https://am.jpmorgan.com

图7：1995年至今美国储蓄率与消费支出年增率变化

数据源：https://www.macromicro.me

学生贷款可能是下一个未爆弹

图8：2003年至今美国民间贷款结构变化

数据源：https://www.newyorkfed.org

当然美国的整体民间债务确实不断的创历史新高，虽然比重最大的房地产贷款还没超越2008年的历史高点，但是汽车贷款和学生贷款都已经超越2008年的纪录，信用卡的贷款也不少，尤其是学生贷款，不仅贷款金额非常高，偿还贷款出问题的情况也是最严重的。未来美国学生贷款这个金融环节，早晚会出问题，只是不知何时引爆而已。

图9：2003年至今各种美国民间债务延迟偿还金额变化

数据源：https://www.newyorkfed.org

即使美国民间贷款的延迟还款情况，还维持在近年来的相对低点，但是随着FED持续调高基础利率，贷款的呆账率将会在某个时候大幅飙升，这也是为何FED的货币政策在2019年明显踩剎车，因为继续升息下去，美国的经济成长动能很可能会有后继无力的风险，所以FED放慢货币政策的脚步，实务上确实是必要的政策转换，FED持续延后紧缩货币政策的脚步，避免美国民间资金使用成本上升，就能有效延后民间贷款违约率骤升的问题，民间企业也能更大胆继续扩大投资。

图10：2017年至今美国通货膨胀率

数据源：https://tradingeconomics.com

对于美国经济来说，也不全然没有好消息，像是通货膨胀率的部分，因为2019年8月以后，CPI基期就是反过来的趋势了，美国国债利率曲线会跟着变的，现在美国通货膨胀率是1.5%，美元基础利率是2.25〜2.50%，近期FED升息预期完全消散，市场对于美债趋势的预判就是不升息的结果，但经济前景需要预判未来，而不是着眼在已发生的事情，2018年7月的通货膨胀率2.9%，那是对应2017年的低基期，2018年7月的时候，FED可是非常鹰派的。

一样的逻辑，等到2020年2月，对应的就是2019年2月的通货膨胀低基期，也就是现在通货膨胀率，数据只有1.5%，第一季WTI原油只有50多块美元，2018年12月一度只有40块美元，假设2018年11月到2019年1月的低油价，实际造成较低通货膨胀有一季的时间延滞性，这意味着2019年Q4的WTI原油跟50块美元差不多就好，薪资成长如果还有3%，那2020年初的通货膨胀率，搞不好会飙到3%以上，这就是低基期造成经济数据计算差异的影响原因之一。

图11：2017年10月至今美国零售销售年增率（%）

数据源：https://tradingeconomics.com

这个概念套用在美国零售销售数据上，2017年9月到12月，较高的零售销售基期，对应到2018年9月到12月，零售销售年增率就相对滑弱，当然2018年底的美国景气确实有降温，但其实还不到衰退的征兆，2019年1月到4月，零售销售数据可望触底反弹，但很快的又要面对4个月的相对高基期，直到9月以后，才回到低基期，这也是前面所提到的，等到2019年进入下半年，尤其是第四季，美国经济数据就会明显回升，虽然还要撑过半年的低潮期，但美国的实体经济并没有市场预期的那么疲弱，所以尚不用对于2019年的美国经济太过担忧。

图12：美国S&P500企业每股获利盈余和企业投资占GDP比重

数据源：https://am.jpmorgan.com

而且美国企业2018年第四季和2019年第一季面临ESP的衰退后，2019年第二季很高机率能够恢复原本的上升趋势，企业和商业的投资，仍然维持在平均水平之上，代表民间企业还是勇于维持扩张投资，EPS也会重演基期效应，2018年第四季和2019年第一季的低迷，等到2019年第四季和2020年第一季，也会变成相对低基期，届时美国企业的EPS，表现就会明显好转，读者仍然可以对2019年的美国经济保持信心，不用过于悲观。

好消息～北美智权报有微信公众号了！ 《北美智权报》内容涵盖世界各国的知识产权新闻、重要的侵权诉讼案例分析、法规解析，以及产业与技术新知等等。 立即关注北美智权微信公众号→ NAIP_IPServices ～欢迎读者分享与转发～

【本文仅反映专家作者意见，不代表本报立场。】

作者： Joe（蔡佑骏） 现任： 北美智权报专栏作家、全台最大外汇部落格『外汇是稳定投资的天堂』主编、东森电视台财经固定来宾、联合理财网专栏作家 经历： 壹电视、东森、非凡电视台财经来宾 、非凡周刊专栏作家、经济日报专栏作家、联合理财网专栏作家、经济日报外汇擂台连三届冠军